原创首发 | 金角财经

作者 | 塞尔达

万科的走向，牵动着中国房地产和资本市场的神经。

近段时间，在楼市迟迟没有起色、资本市场对房企板块避险情绪持续浓厚、穆迪下调中国房企评级展望等负面因素驱动下，万科多只债券价格暴跌，引发市场关注。

随后，在万科第一大股东深圳市地铁集团（“深铁集团”）的多方面力挺、且喊出“100亿元输血”计划后，万科债券价格开始企稳，但资金压力并未实质性解困。

截至今年三季度末，万科货币资金比去年末时减少了335.3亿元，只有1036.8亿元；同期带息负债提高了75.2亿元，达到3474.2亿元。

这意味着，万科带息负债规模超过其账上现金的3倍，即使后续拿了深圳的“100亿元输血”，按照其过去融资成本计算，恐怕还不够支付一年利息，保卫万科的任务，才刚刚开始。

被穆迪下调评级展望

10月26日，万科多支美元债交易价格大幅下跌。当天，2024年上半年到期的数只短久期债券价格下跌5%-7%；部分长久期债券价格更下跌至不足面值的50%，近乎垃圾债价格。

到了10月31日中午，万科未来一年内到期的数只美元债价格累计跌幅约达6%-14%，到期收益率在50%左右；多只长久期美元债价格累计跌幅在20%左右，到期收益率在20%-40%之间。

随后，在万科和深铁集团一系列表态力挺下，自11月1日起，万科部分美元债价格止跌回升，不过到期收益率大多仍高企。

同时，境外市场悲观情绪还传导至境内，从10月31日开始，万科境内债券价格亦连续数日小幅下跌；至11月3日，少数境内债券到期收益率接近15%。

甚至据相关媒体报道，有个别持仓较大的机构也急于抛售万科境内外债券，更有机构已经清仓。

10月31日，万科在与投资者交流的互动易平台上回复称，公司基本面没有出现任何问题，但由于市场情绪波动，且境外资本市场出现有关万科的不实猜测，公司美元债价格出现异动。

万科同时提到，当前公司正常经营，前三季度销售规模保持在行业头部梯队；各项资金排布和还款安排亦有序进行，前三季度，在覆盖同期拿地支出之后，经营性现金流仍保持为正。

万科强调，后续会密切关注市场变化，积极加强与债券投资人的沟通，引导债券市场价格回归合理水平。

值得注意的是，万科本轮债券价格暴跌并非毫无先兆。

7月份以来，在头部房企碧桂园宣布谋求境内外债务重组，以及金地集团董事长凌克辞职之后，资本市场对房企态度就如“惊弓之鸟”；随着新一轮地产风险继续向国资背景的头部房企蔓延，金融机构及投资人对房企板块的避险情绪持续浓厚。

再加上目前楼市迟迟没有起色，业内多数判断房地产危机仍没有结束，使金融机构受负面情绪与低风险偏好影响，更容易抛压债券，从而造成万科债券本次踩踏行情。

与此同时，国外评级机构也对万科本轮债券行情起到推波助澜作用。

一个多月前的9月21日，国际评级机构穆迪集中下调了九家房企的评级展望。其中，万科被列入“信用评级可能下调的观察名单”。

评级报告显示，穆迪调整评级展望，是因为当前楼市销售不容乐观，购房者对竣工交付和房价走势的信心不足，企业的盈利能力和信用风险评估都受到影响。

“中国房地产市场回暖前景不明朗，在未来12至18个月内，开发商能否实现稳定的运营业绩并使其信用指标恢复至符合当前评级的水平存在不确定性。”穆迪回应称。

关于万科，穆迪表示，在2022年，万科的合约销售额为4170亿元，同比大幅下滑了34%；在2023年前八个月，万科的合约销售额为2490亿元，又同比下降了大约11%。穆迪预测，在未来一到两年内，万科的销售额会继续小幅下降。

评级展望被下调、债券价格暴跌，这对于近期资金压力不断增大的万科来说可谓雪上加霜。

一名机构投资人称，债价被砸之后，万科接下来境内发债面临较大难度。他表示，短期内万科到期债务压力不小，如果无法借新还旧，金融机构普遍担忧后续该公司能否如期偿债。

深圳输血百亿

11月6日晚，万科发自愿性公告确认深圳将百亿输血。

公告称，深铁集团坚定看好本公司的发展前景，从未制定过任何减持本公司股份的计划，也从未在任何场合表达过要减持的想法。

公告补充，深铁集团为提振市场信心，将研究制定并有序释放各种有效的工具，全力支持本公司，其中包括：

按照市场化、法治化方式，承接本公司在深圳的部分城市更新项目，帮助本公司盘活大宗资产，为本公司注入新的流动性，交易金额预计超过人民币100亿元；积极准备，择机购买本公司在公开市场发行的债券。

值得注意的是，当日下午，万科就召集多家金融机构举行线上交流会，深圳市国资委主任王勇健等人在会上公开表态力挺万科。

王勇健称，万科是深圳国资体系中的重要成员，如果万科在经营方面遭遇极端风险，国资委一定会动用资金、资源，尽一切可能通过市场化、法治化手段帮助万科守住底线。

事实上，早在10月27日，债券价格暴跌后次日，在完成换届近四个月后，万科新一届董事会召开会议，批准同意深铁集团董事长辛杰当选万科董事会副主席。

代表深圳地方政府意志的深铁集团是万科第一大股东。按历史惯例，万科董事会副主席通常由大股东一把手兼任，但2020年6月换届以来，万科董事会没有设立副主席之位。

一名知情人士分析认为，过去几年，深圳地铁集团未向万科派驻过经营管理人员，辛杰此次兼任董事会副主席，并不意味着深圳地铁集团从此会加强对万科的日常管控，调整意在对外释放国资股东支持信号。

“我们手上有足够的实力、工具和经验来做这件事。”王勇健说。

深圳市国资委党委委员叶新明指出，深圳国资委常态化关注和支持万科经营发展，注重加强公司财务监测。万科长期坚持稳健的经营策略和财务政策，具备足够的安全性。

考虑到本轮债券行情引发市场对万科后续再融资的担忧，叶新明表示，深圳国资委将组织市属国有企业市场化参与万科债券认购，并积极协调各类金融机构加大对万科融资的支持力度。

他指出，深圳国资委将通过受让和合作开发等方式，加快推进万科旗下大型城市更新项目的开发建设；并通过协同合作等方式，提高万科各类自持投资性房地产的流动性；同时，深圳国资委也将配合万科优化长期股权投资的结构。

辛杰同样透露，深圳地铁集团准备择机购买万科在公开市场发行的债券。此外，深圳地铁集团将与万科一道加强和金融机构的沟通汇报，帮助万科获取政策与资金层面的支持。

“如果还有需要，我们也会研究出台其他措施，源源不断为万科提供支持。”辛杰坦言。

资金压力依然大

万科是危机意识最强的房企之一。

早从2018年起，房地产尚在上行期，万科先后发出过“活下去”“节衣缩食，打造战时氛围”等预警。

2022年开年不久，面对市场持续下行态势，董事会主席郁亮在集团年会上称，房地产行业已经进入“黑铁时代”，2022年是万科破釜沉舟、背水一战的一年。

此外，万科甚至未雨绸缪地动态调整投资强度来应对未来的资金压力。

在中期业绩会上，万科首席运营官刘肖提到，公司坚持量入为出的投资策略，2022年万科的投资强度下降至约22%，2023年1月至8月投资强度略微提升至28%至29%。

“在行业增长期，万科的投资强度（投资额/销售额）往往高达40%至50%。但过去两年，行业规模与公司销售额下降，我们认为经营安全比增长更重要，主动下调投资强度。”他表示。

无奈中国房地产行业确实进入了深度调整阶段，再谨慎的万科也难免受到行业下行的冲击。

2023年1-10月，万科累计实现合同销售面积2018.4万平方米，合同销售金额3124.4亿元，在去年基数已经很低的情况下，依然下滑了5.5%和9.9%。

房屋销售回款是房企自有资金最主要来源，业绩持续下滑，意味着万科可调用资金规模也在收缩。

三季报显示，截至今年9月底，万科账上货币资金为1036.8亿元，相比3个月前的年中时减少了185亿元，相比2022年末时减少了335.3亿元。

同时，它的带息负债也进一步提高。截至三季度末，万科带息负债为3474.2亿元，相比去年末提高了75.2亿元，相比去年三季度末提高了247.1亿元。

值得注意的是，万科超过3400亿元的带息负债，若按其2022年财报披露的4.06%综合融资成本计算，每年的融资成本将超过130亿元，明显高于本次深圳输血的100亿元。

换言之，万科目前账上现金不足带息负债规模的1/3，且最新拿到的输血资金还不够未来1年的利息；此外，万科今年前三季度的经营现金流净额更是只有2.35亿元，对于目前的资金压力几乎可以忽略不计。

这意味着，拿了深圳100亿元后，万科还需要在资本运作上做更多工作应对资金压力，后续再融资能否顺畅成为关键。

据统计，年内万科在境内发行了四笔中票和一笔公司债，新增融资额度为100亿元。10月26日，万科商业板块首只公募REITs产品申报材料获证监会和交易所受理，拟募集资金规模为35.77亿元。

此外，万科财务负责人韩慧华透露，2023年前八个月，万科在境外完成了150亿元再融资，并主动提前归还境外短债，加上置换了部分境外债，2023年内已无到期境外债务；2024年，万科将有三笔美元债到期，公司已在2023年下半年启动相关还款准备工作。

同时，韩慧华表示，针对即将到期的美元债，万科在境外还有数十亿元的自有资金储备；此前公司也通过境外平台投资了一系列境内外项目，这些投资会产生分红，也可通过股权退出筹集相应资金。

“无论是境内还是境外债务，万科都会如期兑付。”韩慧华说。

参考资料：

财新《万科承诺如期兑付债务 深圳国资委力挺万科守住底线》