最近因羽绒服卖到7000元高价而冲上热搜的波司登，交出近六年最好答卷。

11月27日晚间，波司登（03998.HK）发布2023/24财年中期业绩。截至今年9月30日的6个月内，波司登实现营收74.71亿元，同比增长20.9%；净利润9.18亿元，同比提升25.1%；毛利率与去年同期持平，约为50%。

以羽绒服为主业的波司登，曾因过度扩张陷入经营困局。如今除了忙着在淡季扩品类，卖起防晒服和冲锋衣，还试图走高端化、多品牌路线。不过，其高价羽绒服也时常招致“不值得”“为高而高”的质疑。波司登对此回应称，将加大子品牌雪中飞所处的普惠羽绒服赛道布局，与主品牌波司登形成差异化布局。

财报发布后，截至28日收盘，波司登报收3.24港元/股，涨幅达5.19%，29日股价已回调至3.21元/股。

主业羽绒服淡季业绩仍创新高，毛利率略有下降

报告期内，波司登的四大主要业务均实现不同程度的正增长。其中，品牌羽绒服业务实现收入49.4亿元，占总营收的66.1%，同比增加28.1%。值得一提的是，虽然羽绒服业务一直是波司登最大营收来源，但报告期在羽绒服销售淡季，波司登仍创下历史同期业绩新高。

此外，贴牌加工管理业务收入为20.43亿元，占比27.3%，同比增加7.8%。女装业务、多元化服装业务分别同比增长15.4%、9.8%。

2023/24财年中期，波司登不同业务收入情况。（图源：波司登财报）

波司登高管在中期业绩发布会上表示，往年女装业务都拖后腿，不仅亏损，还时有商誉减值。报告期内，女装业务收入增长了约5000万元，主要得益于商品结构和折扣调整。

毛利率方面，品牌羽绒服业务毛利率下降2.4个百分点至61.2%；贴牌加工业务毛利率20.4%，与去年同期持平；女装业务毛利率67.7%，同比提升1.5个百分点。

羽绒服卖得贵，为何毛利率却在减少？南都湾财社记者注意到，防晒服业务并未单独列表呈现，而是合并在品牌羽绒服业务内。故而波司登解释称，报告期内，防晒服产品毛利率相较羽绒服略低，但收入增速更快，由于产品结构的调整带动品牌羽绒服业务毛利率的下降。若撇开防晒服业务，羽绒服业务毛利率下降幅度在0.5个百分点左右。

波司登管理层坦言，目前，羽绒服的成本呈上涨趋势。虽然公司通过年度采购和战略合作等方式，成功将部分产品成本与去年持平，没有增长，但另有一部分创新类产品成本保持个位数增长。

曾因过度多元化扩张陷困境，淡季卖防晒服创收5亿

羽绒服是一门季节性显著的生意。为了寻找业务增量，自2007年港股上市后，波司登便开始向非羽绒服业务发力。2009年，波司登提出“三化”战略，即品牌化、四季化和国际化。

此后，波司登更是大肆“买买买”，收购了中高端女装品牌杰西、柯利亚诺和柯罗芭等，还相继推出男装、女装、童装等多条产品线。当时，便有业内人士表示担忧，在国内服装行业产能过剩的背景下，波司登收购的女装品牌类同，女装业务恐怕会走得比较艰辛。

2011年至2017年，堪称波司登的至暗七年。这期间波司登大举开店，2013年门店数量达到最高峰14435家，相当于在中国每个县级行政区平均开设有约5家门店。而反面是，过度扩张给波司登带来极大的经营压力，产能过剩、产品滞销、库存积压、门店老旧、盈利下滑等问题集中爆发。

波司登的净利润呈断崖式下滑，Wind平台显示，从2012财年的14.37亿元降至2015财年的1.32亿元。直到2021财年，净利润才恢复到2012财年水平。2017年，门店数量仅剩4292家。二级市场上，波司登的股价也一度跌至不足1港元/股。

近20年间，波司登净利润变化情况。（图源：Wind平台）

直到2018年明确“聚焦主航道，聚焦主品牌，收缩多元化”新战略目标后，波司登的情况才得以好转。在一次采访中，波司登创始人、董事长高德康坦言，“前些年，我们的业务有点散乱，面铺得太大了”。

近几年，波司登才逐渐恢复元气，2022财年至2023财年，净利润连续两年突破20亿元，年营收超过160亿元。生存问题暂时无虞，眼下波司登亟须解决收入来源单一、羽绒服业务高度依赖“波司登”主品牌的问题。

波司登将目光瞄准增量业务，2022年以来，相继拓展了防晒服、冲锋衣、轻薄羽绒等功能性品类。据波司登管理层介绍，截至今年中，波司登防晒服的平均定价在300元至600元，少量款式定价在1000元以上。防晒服的增势可观，报告期内，防晒服已在营收中有一定占比。2022年创收9000多万元，2023年度将会达到5亿元。

而借着户外热潮，冲锋衣品类也成为近年来服饰品牌的必争之地。今年8月15日，波司登首款冲锋衣问世。波司登管理层透露，一开始备货只有8万件，没想到市场反响非常好，便火速加单。截至11月底，冲锋衣的加单量超30万件。

千元以上产品是大盘，波司登回应高价羽绒服争议

除了在淡季扩品类，波司登还想走高端化、多品牌路线。目前，集团旗下羽绒服品牌有波司登、雪中飞、冰洁等，女装品牌有杰西、邦宝、柯利亚诺、柯罗芭，以及校服品牌飒美特。另外，还与德国奢牌Bogner成立合资公司，运营时尚高端滑雪品牌博格纳。

在羽绒服主业方面，波司登正尝试建立差异化的品牌矩阵。其中，波司登品牌继续向高端转型，雪中飞定位中端，冰洁则主打性价比。波司登管理层认为，当下市场呈现出消费升级和消费降级结构性并存，要关注到中端和高性价比羽绒服市场的机会。除了波司登主品牌外，其他品牌都要慢慢成型。

财报显示，过去两年，雪中飞品牌的营收增速都超过主品牌波司登。报告期内，雪中飞品牌更是以52.2%的营收增速远超主品牌，后者营收增速为25.5%。

主品牌波司登增速不敌雪中飞。（图源：波司登财报）

波司登的高端化转型体现在其售价上。南都湾财社记者梳理发现，2017年，波司登羽绒服吊牌均价在1000元至1100元。2020年，波司登平均价位约为1500元，2021年便涨至1800元。

此次中期业绩发布会上，波司登高管透露，1000元至3000元价格带产品仍是公司的大盘，与去年持平，3000元以上为主流中高端价格带。其中，羽绒服品类的均价在1700元至1800元。2000元以上的产品，在波司登天猫线上模块份额占比超过30%。

而波司登的高价羽绒服也时常招致“不值得”“为高而高”的质疑。11月28日，波司登方面对此回应称，将加大普惠羽绒服赛道布局，未来将旗下子品牌雪中飞定位于普惠羽绒服，与主品牌波司登形成差异化布局。

随着品牌形象及收入趋向稳定，波司登也着手进行渠道转型升级。目前，波司登仍以线下销售为主，2023年全年线上销售约占总销量的1/3。“双十一”期间，线下销量也超过了线上。

截至9月30日，波司登约有71.8%的门店位于三线及以下城市，这些低线城市门店贡献了波司登最主要收入。波司登管理层认为，品牌调性与终端门店开设城市、地段，店铺形象等有关。以均价在2000元左右的极寒系列羽绒服为例，五代店铺形象上去以后，即便在一些低线城市或发达的县城，今年也卖得很好。

今年以来，波司登线下渠道重点抓200多个商业体、500多家TOP店，关闭低效门店，提高单店营收。截至9月30日，羽绒服业务的常规零售网点（不含旺季店）总数较上一财年期末净减少110家至3313家。其中，自营零售网点净减少193家至1206家。得益于此，今年波司登位于一线和新一线城市的终端门店，其收入占比接近40%。而过去四五年前，几乎是个位数。

采写：南都湾财社记者 方诗琪

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