证券时报记者 张一帆

“告别历史，重铸新晨”、“拨云见日，革故鼎新”，类似的语句，是各家券商近期陆续出炉的房地产行业2024年度投资策略的常见标题，在新旧模式转化中，地产行业正在艰苦探索。

纵览各家券商的投资策略，即将到来的2024年，地产行业仍将处于缓慢复苏的进程中。不过，不少券商对2024年地产行业销售端的企稳回升有积极的期待，而行业在投资端的压力或将继续延续。城中村改造的推进效果，则被视为未来数年里地产行业的最大变量。

探索新模式

2023年对于房地产而言是历史性的一年，行业有待改善，企业盈利延续寻底，与此同时，中央首次定调房地产行业供求关系发生重大变化。华泰证券在年度策略中形容，“我们似乎看到房地产行业新模式徐徐拉开序幕，逐步迎来一个新的图景”。

2023年，持有地产股依然不是好的投资选择。截至11月15日，申万房地产指数今年以来累计下跌超19%。如果当前股价走势维持至年底，房地产板块将连续第四年全年股价收跌。

逐月拆分地产股业绩表现，地产股走势较佳的时间出现在今年7月份，当月申万房地产指数大涨14%，几乎一口气填平此前四个月的全部跌幅。7月份地产股股价的亮眼表现与楼市3月、4月短暂的销售小阳春错开，与政策调整预期时点更为贴近。光大证券分析师何缅南分析，政策预期对于房地产板块的投资情绪影响较大。

回顾7月份，地产政策的优化调整迈入高潮。7月24日召开的中共中央政治局会议定调，适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，促进房地产市场平稳健康发展。随后，住建部、央行、各地政府从供需两侧，出台了包括认房不认贷、首套首付降低等一系列政策，响应中央号召。

“其实，房地产行业早已进入到政策放松阶段，且放松已经持续了约2年时间，政策友好期已经长于过往周期。”申万宏源分析师袁豪等在年度策略中表示，“但经历2021年底、2022年底以及2023年7月三轮房地产救市政策出台之后，目前房地产市场却依然处于走弱趋势当中，也表明了目前的救市政策效果并不理想。”

本周最新出炉的经济数据，印证了房地产市场仍在走弱的判断。

统计局数据显示，今年前10月，销售层面，商品房销售面积9.26亿平方米，同比下降7.8%；商品房销售额9.72万亿元，下降4.9%；投资层面，全国房地产开发投资9.59万亿元，同比下降9.3%；价格层面，10月份北上广深四个一线城市新建商品住宅销售价格分别环比跌0.4%、涨0.2%、跌0.7%、跌0.5%。在保交付持续推进下，竣工数据是少有的正增长数据，前10个月，房屋竣工面积55151万平方米，增长19.0%。

基本面走弱，政策敏感度降低，共同造就了地产股今年的下行趋势。而从二级市场角度，目前地产股估值处于低位，资金关注度也极低。

据何缅南统计，截至10月底，申万房地产板块PB接近历史1%分位，处于历史最低区间；动态PE为10.75倍，接近2014年以来历史PE的47%分位数。他认为，“从PE估值角度看，地产开发板块目前估值处于历史均值附近较为合理；从PB估值角度，我们认为板块PB仍有提升空间。”

从资金配置情况来看，统计显示，截至2023年三季度，房地产板块净值在基金持仓净值中占比为0.27%，较2022年三季度降低0.17个百分点；占股票投资市值比为1.23%，较2022年三季度降低0.77个百分点。同时，截至三季度末，北向资金2023年以来累计净卖出房地产股票60.9亿元，仅在7月份净买入房地产股票30.2亿元。

销售端或企稳回升

明年，地产行业基本面、股价表现是否会有所反弹？综合各家券商观点，2024年地产行业或仍将处于新旧模式转换的筑底期，不过部分券商基于对地产中长期需求的确定性，对明年销售端的企稳甚至增速转正抱有期待。

“不同于以往周期的‘V’型反转，考虑到本轮周期供需两端的约束，预计本轮周期中房地产总量或呈现‘L’型走势。” 袁豪等在年度策略中表示，“不过考虑到需求端中期需求仍有支撑、供给端库存低位对价格有支撑， 因而我们对我国房地产行业中期并不悲观。”

不论出于刚需还是改善，居民中长期住房需求总量的稳定，是各家券商对行业的基本假设。虽然市场处于下行趋势，但是并没有动摇各方对未来全国房地产需求维持在10亿平方米以上的信心，这一需求量仍将撑起可观的行业规模。而今年全国新开工面积或将不足7亿平方米，两相对比之下现阶段住房建设水平明显不足，万科董事会主席郁亮此前就据此提出了“超跌说”。

比如，西部证券的年度策略指出，在整体经济环境和政策环境正常的年份，全国的城镇内生需求中枢均衡位置在10.7亿平方米左右具备一定的合理性，在较好情况下全国需求中枢约为16.2亿平方米。申万宏源提出，预计我国未来5-10年的商品房需求中枢约为13.4亿平方米；方正证券认为，未来需求中枢有望维持每年10-12亿平方米。

以此为支持，多数券商对明年地产销售数据转正抱有期待，并且对销售金额的增长预期高于对销售面积的增长。

广发证券在2024年前瞻中表示，乐观情况下，预计当年销售面积12.72亿平米，同比增长3%， 销售金额同比增长6%；申万宏源预计2024年销售面积同比增长2.6%，销售金额同比增长5.7%，销售均价同比增长3.0%。浙商证券表示，中性假设下预测2024年销售面积与2023年持平，受销售结构调整影响销售金额同比增长5%。中信证券也表示，预计2024年全年商品房销售面积和销售额分别同比下降7.9%和上升5.1%。

广发证券分析师郭镇等解读，乐观情况即指，政策放松提振购房者信心，随着库存的去化，2024年市场景气度持续恢复，2023年9-10月的景气度基本回升至年初3月底-4月水平。申万宏源则提示，对2024年的展望，综合考虑了供给下降、去化率提升，以及城中村改造对于销售的拉动。对于销售金额的增长预期稍强的原因，中信证券解释称，高线化是导致商品房销售额表现显著好于销售面积表现的原因。

相较于销售端，券商对地产行业在投资端的预期，以跌幅收窄为最乐观的判断。

一般而言，房地产开发投资中，包括施工投资和土地投资两个部分，施工投资约占七成，土地投资占三成。开发商未来可新开工的总量由前期拿地总量决定，其新开工积极性则依赖于资金到位情况及销售市场的恢复节奏。

浙商证券分析师杨凡解释称，“土地成交面积从2021年开始增速持续下行，一直持续到2023年10月，我们预计新开工面积受拿地缩量影响更大，2024年新开工增速持续为负。中性假设下，我们预计2024年房地产开发投资完成额约11.7万亿元，同比下降2.5%。”

“过去3年房企拿地持续大幅下降、并且预计后续拿地修复仍将缓慢而曲折”，申万宏源在年度展望中指出，不过该机构也提出了一些潜在的积极因素，“作为三大工程之一的保障房2024年也或将发力，预计这又将对2024年房地产开工有一定的正面带动作用；2022-2023年开工连续2年罕见低于销售，并在中期需求有支撑的认识下，我们认为后续补库存需求也将随着销售修复而逐步提升”。

城中村改造潜力大

如果谈及2024年地产行业中相对积极的变量因素，城中村改造被所有券商一致提及，部分券商将其形容为“破局的关键抓手”。

在超大特大城市实施城中村改造由中央牵头推动，首现于今年7月份。7月21日，国务院常务会议审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》；7月24日，中共中央政治局会议强调积极推动城中村改造；7月28日，在超大特大城市积极稳步推进城中村改造工作部署电视电话会议召开，强调要抓紧完善政策体系，推动取得实效。

申万宏源分析称，政府接连强调积极推动城中村改造，或意味着本次城中村改造将是打造扩内需稳经济的重要举措，并对一二线城市的房地产需求有一定拉动作用、并将更新改造出更多高质量供给，再叠加预期一二线城市政策后续将进一步放松，这将推动一二线核心城市的基本面修复。

券商普遍预期，城中村改造每年将拉动万亿规模的投资，且有望持续10年左右的时间。华泰证券测算，21个超大特大城市共有3372个城中村、占地面积达到11.16亿平方米，城中村改造总建安投资将达到8.81万亿元，不考虑拆整结合，能够供应商品房货值 8.76万亿元、针对被征收人的房票/货币化补偿金额7.79万亿元。

同时，目前业内普遍对城中村改造扩围抱有期待。华泰证券进一步测算，如果扩围到35个超大特大和I型大城市，则共有4349个城中村、占地面积达到14.11亿平方米，城中村改造总建安投资将达到11.14万亿元，不考虑拆整结合，能够供应商品房货值9.88万亿元、针对被征收人的房票/货币化补偿金额8.79万亿元。

什么样的企业将在新时代占优？具备通畅的融资渠道和较强的开发运营能力，被券商一致看作地产企业做大做强的关键。

光大证券在投资建议中表示，看好具备片区综合开发能力，有机会参加超大特大城市的城市更新，市占率有望提升的稳健龙头房企；看好先发布局多元赛道，存量资产资源丰富，有望通过存量资产升维运营与盘活持续提升业绩的房企。

中信证券也提示，2022年以后企业新增的土地储备成本低，盈利性强，销售去化好，“时间已经开始成为部分开发企业的朋友”。