文/《上海境外私募股权基金在科创投融资中的现状与展望研究》调研组

2023年5月至8月，调研组通过线上问卷调查、线下座谈会及面谈等方式，调研了在上海运营的境外私募股权基金的现状，并希望以此次调研为切入点，加深对在境外私募股权基金在上海的投资现状，以及对科创投资前景的理解，为助力上海打造科创中心建言献策。

课题调研缘起

科技与私募股权的重要性

科技发展是所有国家和地区经济持续发展的重要基础〔经合组织（OECD），2000；Porter， 1990〕，技术差异也是各国发展差异化的重要因素之一（Fagerberg，1994）。Keller（2004）发现，中低收入国家经济发展中超过90%的技术来自海外；对外国技术的依赖使得这些国家在发展过程中不得不面临发达国家的限制，特别是在国与国之间发生利益之争时。自身研发可以克服一些限制弊端，但科研开发离不开资金。高昂、长期的资金投入意味着不是所有国家都可通过一己之力来承受科技发展。由此，创造科研的氛围，加大投资力度，是促进本地科技发展的极其重要且极为有效的途径。

Popov等（2009）取自18个国家的数据证明，私募股权每单位资金投入所转化的创新效率是其他资金的1.5倍。私募股权有更高效的转化率，是因为私募股权是一种独特的投资形式。它涉及对非上市企业的直接投资，并通过获得企业所有权份额参与到企业管理和战略决策过程中。为获得投资回报，私募股权投资者不但带来资本，而且带来专业知识和运营技术，通过帮助企业对接行业与市场网络，提高企业技术竞争力以及运营效率，来推动企业成长。

自改革开放以来，我国科技取得长足进步，其中境外私募股权投资基金对我国科技创新发展也起到了重要支持作用。根据《清华大学五道口金融学院2023年报告》，外资在我国工业及信息技术行业的持股市值，截至2021年底，已超10648亿元。从具体案例来说，不管是腾讯，还是阿里巴巴，早期的最重要资金都是境外私募资金。新加坡政府在科创发展中一直积极争取私募股权资金的投入，值得我国借鉴。

当前国际环境下，私募股权对华投资有波动

随着全球化的停滞和国与国争执的加剧，一些国家开始加强对他国的技术封锁。2023年8月9日，美国总统拜登签署总统令，限制美国对华在半导体、量子计算和人工智能（AI）等敏感技术领域的投资，并要求美企就其他科技领域的在华投资情况向美政府进行通报。受地缘因素、宏观经济和流动性收紧的影响，在中国的美元风险投资和科技创投生态受到打击。美国的最新对华抑制也造成美国的盟友国家的效仿，欧盟委员会预计将在2023年底前提出一项涉及对华投资限制的倡议。英国政府称将“继续评估一些投资所附带的潜在国家安全风险”。

国家外汇管理局数字显示，2023年第二季度，中国国际收支口径的直接投资负债方，即外来直接投资（FDI）净流入49亿美元，环比、同比分别下降76%和87%，为25年来最低季度数据。

科创中心是上海发展的长期目标

2016年《上海市城市总体规划（2016—2040）》提出，将上海建设成国际经济、金融、贸易、航运、科创中心（“五个中心”）。在科技创新方面，上海不断加强投入。2018年，上海全社会研发经费支出相当于全市生产总值的比例首次超过4%；而在中国改革开放之初，上海市的这一比例仅为0.5%。根据《上海市国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标纲要》，到2025年，上海市此指标数值要达到 4.5%左右。

“五个中心”建设与提升上海在全球资源配置中的能力是互为因果的。境外私募股权投资基金是科创投资资金的重要来源。特别是，具有全球视野和投融资经验的境外私募不仅为上海市的科创企业、项目提供资金，而且可以整合全球资源，促进科创企业、项目的成长。2021年5月25日，上海市人民政府办公厅印发的《关于加快推进上海全球资产管理中心建设的若干意见》提出，支持合格境内有限合伙人（Qualified Domestic Limited Partner，简称 QDLP）试点机构投资境外私募基金和非上市企业股权及债权、证券市场、大宗商品、金融衍生品等领域。

小结

综上，如何吸引、服务境外资金，特别是私募股权，为其在华发展壮大创造良好的生态环境，是上海市科创中心建立的重要议程。而随着国内外政治、经济等多重因素的急剧变化，在中国运营的境外私募股权基金观点出现分化，部分机构宣称要“撤离”， 而另一些则表示要“加码”。比如，加拿大第二大养老基金CDPQ（管理规模2950亿美元）决定暂停在华的私募股权投资，且2023年会关闭上海办公室。挪威主权财务基金已经启动关闭上海办事处的程序。与此同时，瑞银集团全球家族理财办公室报告指出，亚太地区约30%的家族理财办公室打算在未来5年内大幅增加在大中华地区的资产配置。

鉴于上海是全国外资私募巨头首选地和聚集地，很有必要以境外私募股权基金在上海的现状调研为切入点，通过调研细化和加深对在上海运营的境外私募股权基金的现状及前景的理解，为助力上海打造科创中心建言献策。

本课题调研流程及结果分析

本课题的调研分为两个阶段：第一阶段为资料整理以及与个别专业人士的交流，明确与完善调研内容框架，并完成微信调查问卷制作。调研的主题包括基金画像、基金的募资、基金的投资情况、基金的战略和发展计划等，还结合了课题组所认为的重点问题和当前一些热点问题。第二阶段针对私募股权投资人实施问卷调查，并召开座谈会及进行线下面谈。调查问卷的发放对象主要为私募股权领域相关的专业和资深人士，包含在华和不在华机构的人士。调研时间为2023年5月至8月。此次问卷共收回有效调查53份，面谈专业人士9位，召开座谈会1次。

调研受访机构画像

本研究的调研对象的范畴为广义的境外私募股权基金，即包括在金融办备案的境外私募股权基金（如QDLP）、国家主权基金（或其在沪办公室）和其他专业投资机构（如养老金投资公司、保险机构、家族办公室）等。从回收问卷上看，受访者有约半数（47.2%）为境外私募股权基金，5.7%为主权基金，约半数为其他专业投资机构，这保障了受访对象的多样性。

受访对象的发展阶段、投资情况等各不相同。调研主要从投资阶段、是否在沪投资、产品数量和资金规模等角度对受访机构进行画像。

本调研涵盖了各个投资阶段类型的投资机构，以PE为主（69.8%），其次是VC（37.7%）和Pre-IPO（39.6%），最后是天使轮（16.9%）。（注：部分问题采用了多选的方式，即一家机构既可能投资VC阶段，也可能投资Pre-IPO阶段，因而加和可能超过100%。下同。）

本次调研主要聚焦于上海地区，有69.8%的被访对象已在沪进行相关投资，其余为有意向或有可能在沪投资的专业机构投资人。已在沪进行相关投资的受访机构中，从进入上海投资的时间看，2009年之前进入上海的占比为21.9%，2010年至2014年（含）进入上海的占比为34.4%，2015年至2019年进入上海的占比为28.1%；2019年以后进入上海的占比为15.6%，且集中在2021年，暂未有2022年和2023年入场的机构。此观察和市场实际发展情况较为一致：2009年以前，海外受到2008年金融危机的影响较大；2009年中国创业板正式启航，私募股权受到带动，开始有了快速发展；2014年，中国内地重启首次公开募股（Initial Public Offering，简称IPO）审核，这个阶段的外资投资较多；2020年以后，受到新冠疫情和中美贸易战等的影响，外资投资减速。

当前，境外私募股权投资机构可以通过设立人民币基金或美元基金在沪开展投资。受访对象中，73.6%的机构设有人民币基金，60.4%的机构通过美元基金开展投资。其中，人民币基金大部分数量在1～5只（43.4%）。美元基金个数也是以1～5只居多（41.5%）。设有10只以上人民币基金或10只以上美元基金的占比相对较少，分别为13.2%和3.8%。

从资金规模上看，人民币基金相对均匀分布。人民币基金规模在0～5亿元和规模在5亿～10亿元的机构的占比分别为18.0%和20.5%；人民币基金规模在10亿～50亿元的机构的占比为25.6%，规模在50亿元以上的占比为35.9%。美元基金中则是规模50亿美元以上的占比较高（43.8%），美元基金的规模在0～5亿美元的机构的占比为21.9%，5亿～10亿美元的占比为9.4%，10亿～50亿美元的占比为25.0%。私募股权行业的大型基金（定义为50亿美元以上的投资工具/基金）筹集的巨量规模，凸显了有限合伙人（Limited Partner，简称LP）对市场上大型成熟基金经理的强烈兴趣，这也与外资股权基金进入中国内地进行投资需要一定的门槛实力有关。

受访机构的人才管理

人力是私募股权机构的“第一生产力”。由于私募股权机构在薪资和职业发展等方面的“优越性”，大部分机构（83.0%）表示在获得人才上不存在困难，但仍有17.0%的机构表示在人才获得方面有一定的困难，其反馈主要集中在“缺乏专业度高的产业背景人才”和“竞争激烈，薪资要求高”。

海外背景和高学历仍是进入不少股权投资机构的门槛。虽然不少受访机构表示海外经历并不是必须（43.4%要求海外背景），但调研显示，大部分的受访机构的关键员工具备海外留学和工作经历，其中28.3%的受访机构表示，其关键员工中超过75%具备海外背景；50.9%的受访机构，其关键员工超过50%具备海外背景；低于13.2%的机构，其关键员工中具备海外背景的不足25%......‍

本调研组成员包括（以拼音为序）戴金波、顾炜威、郭杰群、孔维懿、袁源、张立。郭杰群为通讯作者。本课题获得上海市欧美同学会（上海市留学人员联合会）研究中心2023年资助，并得到了上海市金融办、北京银行上海分行、英国驻华商会等机构的支持。

付费¥5

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文章来源丨《清华金融评论》2023年11月刊总第120期

本文编辑丨王茅

责编丨丁开艳

校对丨兰银帆

初审丨徐兰英

终审丨张伟

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