21世纪经济报道特约记者陈莎莫 北京报道

近日，中国交建公告称，分拆子公司重组上市实施完毕，下属三家公路院和中国城乡下属三家市政院均成为祁连山的全资子公司，中国交建成为祁连山的控股股东，中交集团则成为祁连山的实际控制人。

这意味着中国交建、中国城乡、祁连山三方历时580多天的百亿资产重组正式完成，中交集团下辖六家设计院借壳祁连山成为国内最大的主营工程勘察、设计咨询的上市公司。

从另一个维度来看，中国交建与中国城乡均为中交集团旗下公司，祁连山则是中国建材旗下水泥业务公司之一，两家基建与建材央企此次资产置换，是近年来国企改革“专业化重整”提速的一部分。

“中国交建和祁连山的资产重组属于典型的专业化整合，突显‘突出实业、聚焦主业、做精一业’的重组导向，实现国有资本向优势企业、主业企业集中，打造各自领域的‘专精特新’和‘单项冠军’，同时有效提升国有资本配置效率。”阳光时代律师事务所合伙人、国企混改中心负责人朱昌明向21世纪经济报道记者表示。

百亿资产腾挪

中国交建与祁连山的交易方案主要包括三部分。

一是资产置换，中国交建旗下的公规院、一公院、二公院（简称“三家公路院”），中国城乡旗下的西南院、东北院、能源院（简称“三家市政院”），共计六家设计院的100%股权置入祁连山，置入资产估值合计约235亿元；祁连山旗下的祁连山有限则作为置出资产，估值约104.3亿元。

二是针对上述资产差额约130.7亿元的部分，由祁连山以发行股份的方式向中国交建、中国城乡购买。此次股份发行价格为10.17元/股，发行数量约为12.85亿股。

三是募集配套资金。祁连山向符合条件的特定投资者非公开发行股份募集配套资金总额不超过22.56亿元，资金用途包括提升科创能力、管理能力、生产能力。

上述交易完成后（不考虑募集配套资金），中国交建和中国城乡合计持有祁连山62.35%的股权，后者则告别水泥业务，成为国内最大的工程设计上市公司。祁连山移交给中交集团的水泥业务将由中国建材旗下的天山股份托管。

这笔涉及百亿资产的重组事件，对交易各方均有积极意义。

设计板块是中交集团的优质资产，今年上半年，基建设计是中国交建毛利率最高的业务。

“中国交建通过此次资本运作，推动设计板块聚焦主业，能够提高设计业务核心竞争力，增强设计业务的资本实力，扩大业务布局，打造设计咨询专业化平台，有利于提升中国交建的核心竞争力和盈利能力。”清华大学中国现代国有企业研究院研究主任周丽莎向21世纪经济报道记者表示。

分拆完成后，中国交建的其他业务板块不受影响，仍是世界最大的港口、公路与桥梁建设公司，以及中国最大的国际工程承包公司、高速公路投资商。

对于祁连山而言，一方面，置入资产的规模能直接带来业绩增量。在不考虑募集配套资金的情况下，交易前，祁连山2022年的营业收入、归母净利润分别约79.7亿元、7.6亿元；交易后这两个指标分别为130.4亿元、16.4亿元，增长63.6%、115.7%，规模及盈利能力均得到提升。

同时，中国交建在重组上市预案中作出业绩承诺，六大设计院的年度净利润将从2023年的约15.2亿元增长至2026年的约17.2亿元。

另一方面，交易前祁连山的主营业务为水泥、商品混凝土的研究、开发、制造、销售，交易后则主要从事工程设计咨询业务，增长前景较好。

而对于祁连山的原实控人中国建材而言，此次资产重组也解决了旗下水泥业务企业天山股份与祁连山之间的同业竞争问题。

央企专业化整合加速

此次资产重组被视为中交集团、中国建材两大央企响应国企改革、推进专业化整合的尝试。

国资委2022年5月27日发布的《提高央企控股上市公司质量工作方案》提出，要以优势上市公司为核心，通过资产重组、股权置换等多种方式，加大专业化整合力度，推动更多优质资源向上市公司汇聚，推动上市公司核心竞争力、市场影响力迈上新台阶，力争成为行业领军企业；要统筹未上市和已上市资源，提升资产质量和运营效率。

“2021年来，央企专业化重组速度加快，新一轮央企改革转向‘产业链专业化重组’，6起央企合并事件中有5起为专业化重组。”财通证券今年3月初发布的研究报告显示。

对于大型综合类企业来说，各业务线的独立化、专业化发展是大势所趋。

“从产业整合的角度，上下游产业放在一个盘子里有利于降低交易成本与外部交易费用，有利于优质企业做大做强。”周丽莎表示。

但从上市公司融资结构、专业化发展的角度看，将不同领域业务集中在一个上市主体并非最优选。周丽莎指出，若一些高成长业务所在的行业契合国家创新驱动发展战略，可以通过分拆单独上市，实现盘活存量、优化增量，并借助资本市场的力量，使其融资结构更加多元、债务结构更加合理。

朱昌明也表示，虽然上下游产业齐全有利于减少交易成本、强化内部产业协同，但也带来了大量的关联交易，弱化了定价机制、竞争机制等市场规律的作用，反而引发定价不公允、关联交易违规、缺乏风险防火墙的问题，导致集团内风险累积叠加，不利于防范化解企业经营风险。

具体到基建领域，在周丽莎看来，基建行业属于竞争性行业，专业化整合可以从根本上减少重复投资和同质化竞争，提高产业集中度和企业核心竞争力，最终实现企业的高质量发展。“此次资产重组，既是响应国家政策、实现国有优质企业兼并重组，又是落实‘双碳’方案的必然要求，同时还是推动工程设计咨询行业进行高质量发展转型的关键。”

朱昌明则指出，基建央企的专业化整合是不得不做、必须做好、迫在眉睫的大事，是提升企业核心竞争力、增强核心功能的重要举措，“新一轮国企改革深化提升行动的鲜明导向就是要突出做强做专、绝不盲目求大，要求进一步加大市场化整合重组力度，从整体上增强服务国家战略的能力。”

针对中国交建与祁连山的此次资产重组，朱昌明认为，重组能推动中国交建、祁连山的主责主业更加突出、资源配置效率大幅提升、核心竞争力显著增强，有效提升基建产业的韧性与安全性，有利于产业上下游协同发展。

中国交建在分拆重组上市预案中也表示，工程设计咨询行业正处于高质量发展的转型关键期，国内行业集中度不高，且与国际先进水平存在差距，打造专业化上市平台有利于实现高质量发展。

同时，在设计板块组建专业化平台、打造上市企业，也是中交集团（中国交建母公司）“十四五”发展规划的一部分，意在依托上市平台持续提升国有控股上市平台的估值和市场形象。

从市场估值看，当前建筑板块不被市场看好，中国交建的市盈率为6.4倍、市净率为0.49倍。交易完成后的祁连山，同类型上市公司设计总院、建科股份、建研院关联的“调查和咨询服务指数”板块的市盈率超45倍，市净率也超2倍，远高于中国交建。

“业务多元化的企业都面临估值的难题，而专业化的公司有利于资本市场给出精准的市场估值。”朱昌明指出，在探索建立具有中国特色估值体系的过程中，专业化整合是国有上市公司估值修复的重要催化剂，业务清晰的上市公司更能得到资本市场的青睐。