周五，微软股价创下新高，英伟达再度狂飙，纳指、标普持续上涨，投资者热情高涨。似乎，美股市场已经一扫周四美债拍卖疲软、美联储传递鹰派信号带来的阴霾，一派欣欣向荣。

然而，这一轮股市上涨的主要动力来自那些市值巨大的公司，特别是那些吃到了“AI红利”的科技巨头。在科技巨头们的狂欢之下，却隐藏着一幕幕悲惨的画面——

大量对经济周期敏感公司的表现令人沮丧，价值股回撤，小公司暴跌，遭空头们盯上的股票出现三月以来最糟糕的表现。

数据显示，尽管标普500指数在五天内上涨超过1%，且周五单日涨幅创六月来最佳，但其等权重版本（有效增强了非大盘股的影响力）却在下跌。

而在罗素2000指数（代表最依赖银行融资的公司）中，小型公司创下9月以来的最大跌幅。

有证据表明，在这场动荡中，信贷焦虑持续困扰着华尔街。高盛集团编制的数据显示，相对资产负债表弱势的公司，资产表强劲公司的表现优势尽显。与此同时，高收益债券则在持续下跌。

这种情况在周四变得很明显。华尔街见闻提及，美国30年期期国债拍卖疲软，各项需求指标都表现不佳。与此同时，美联储鲍威尔重申美联储将“毫不犹豫”地进一步加息抗击通胀。随即，十年期国债收益率飙升，而标普500指数结束了本可以创下自2004年以来最长涨势的趋势。

简单总结，市场波动表明，投资者对于四十年来最激进的利率周期对收益、经济和企业估值的影响深感困惑。

在大型科技股的狂欢之下，所有的市场焦虑都被加权的整体指数看似持续的上涨所掩盖。然而，小企业对信贷周期的变化仍非常敏感。

小企业对信贷周期的变化仍非常敏感

尽管美联储处在近四十年来最激进的加息周期中，但2023年，几乎没有一家大公司受到加息的影响，这得益于在疫情期间廉价借贷和企业盈利依然强劲足以抵御清偿风险。

因此，市场分析认为，对于美国大企业而言，高利率环境是一个“可以忍受的威胁”。摩根大通资产管理公司汇编的数据显示，美国公司总体上的自由现金流是MSCI全球所有国家指数非美国公司的近11倍。

实际上，自2021年以来，美国企业的净利息支出相较于其国内总收入GDI，下降了约0.6%。而根据德意志银行的数据（不包括金融部门），其他几乎所有G10国家的利息支出在同一时期上升。

摩根大通资产管理公司多资产解决方案投资组合经理Phil Camporeale表示：

“尽管紧缩高达550个基点，美国经济对利率的敏感性一如既往（地低）......
在首次申请失业救济人数上升之前，美联储可能不会改变立场。”

不过，如果抛开巨头们看，小企业对信贷周期的变化仍非常敏感。尽管美国公司部门的净利息支出可能下降，但法国兴业银行的数据显示，150家最大的企业外的企业实际成本实际上在上升。

因此，在投资者押注大型科技股的同时，规模较小公司在2023年股价一再受到重创，相对于苹果和微软等巨头企业的折价接近历史最低。

道富全球市场高级多资产策略师Marija Veitmane表示：

“不幸的是，对于绝大多数公司而言，情况并非如此，它们日益面临利息支出上升的问题，因为它们需要为债务再融资。”