文 | 杨万里

古井贡酒、迎驾贡酒、口子窖、金种子酒并称为“徽酒四朵金花”。龙头位置由古井贡酒占据，迎驾贡酒与口子窖在老二、老三位置之间竞争激烈。

2015年6月份，口子窖在上交所成功挂牌，成为全国第17家、安徽第4家上市酒企。

据不完全统计，2012年至2016年，迎驾贡酒的营收规模领先口子窖。2017年至2021年，口子窖的营收规模反超迎驾贡酒，成为徽酒“老二”。

2022年前三季度，迎驾贡酒的营收规模反超口子窖，同期归属净利润规模略高于口子窖。2023年前三季度，迎驾贡酒在营收规模与归属净利润规模方面领先优势扩大。

口子窖的战略目标是“加快迈入全国白酒第一梯队”，如今徽酒“老二”的位置被夺走。具体发生了什么？

“徽酒”老二易位

先看营收变动，2021年前三季度、2022年前三季度、2023年前三季度，口子窖的营收规模分别为36.29亿元、37.62亿元、44.46亿元，迎驾贡酒的营收规模分别为32.06亿元、38.92亿元、48.04亿元。

从2022年前三季度开始，迎驾贡酒的营收规模反超口子窖，多1.3亿元。2023年前三季度，迎驾贡酒的营收规模比口子窖多3.58亿元。

2022年，口子窖实现营收51.35亿元，迎驾贡酒实现营收55.05亿元，迎驾贡酒的营收规模比口子窖多3.7亿元。而在2021年，迎驾贡酒的营收规模比口子窖低4.25亿元。

再看净利润方面，2021年前三季度、2022年前三季度、2023年前三季度，口子窖实现归属净利润分别为11.5亿元、12.02亿元、13.48亿元，迎驾贡酒实现归属净利润分别为9.63亿元、12.03亿元、16.55亿元。2022年前三季度，两家酒企的归属净利润规模相差0.01亿元，迎驾贡酒略高。

2023年前三季度，迎驾贡酒的归属净利润规模比口子窖多3.07亿元，两家酒企的归属净利润规模进一步拉开差距。

我们关注到，2021年前三季度、2022年前三季度、2023年前三季度，迎驾贡酒的营收和归属净利润同比增速均高于口子窖。

以今年前三季度为例，口子窖营收同比增长18.18%，归属净利润同比增长12.22%。再看迎驾贡酒，前三季度营收同比增长23.42%，归属净利润同比增长37.57%。

近两个月，口子窖相关研报中，有多位券商分析师出具的研报提到了“增速不及预期”、“Q3（第三季度）略低于预期”、“收入利润略低于预期”等字眼。也有部分券商分析师在出具的研报中提到“业绩符合预期”“盈利能力改善”、“静待新品势能释放”等字眼。

今年2月份，口子窖推出了兼系列新产品，不过尚处于培育期，新品贡献的增量较为有限。有业内人士曾指出，“新品类的欠缺，导致了口子窖主流消费群体趋于固定，拓展空间相对狭窄”。

上述数据来看，口子窖营收和净利润增速双位数增长，增速并不慢，只是迎驾贡酒的速度更快。正如券商所言，口子窖静待新品势能释放，一旦新品势能释放，“徽酒”老二的位置还将迎来激烈争夺。

为何会被反超？

口子窖逐渐被反超，发生了什么？

详细来看，2023年前三季度产品营收方面，口子窖高、中、低档白酒营收分别同比增长19.34%、-17.52%、-5.83%。

国联证券分析师在研报中指出，口子窖高档产品同比表现相对较好，但环比半年度数据，高、中、低档增速分别下滑 8.72、3.58、9.4个百分点。

另一组数据显示，截至2023年三季度末，口子窖的合同负债为3.833亿元，环比下降3.432亿元，同比下降0.015亿元。再往前看，2021年三季度末、2022年三季度末，彼时合同负债分别为4.09亿元、3.848亿元。近三个报告期，口子窖的合同负债呈现下降走势。

合同负债主要为预收客户的货款，合同负债金额增长说明经销商打款意愿越强，反之则说明公司经销商打款意愿越弱。

存货方面，截至2023年三季度末，口子窖存货达到47.96亿元，同比增长21.91%，占总资产比重约为40%，相比2022年三季度末存货占总资产比重提升约3.26个百分点。

再看存货周转率指标，截至今年三季度末，口子窖的存货周转率(次)为0.245，去年同期为0.257，同比下降0.012。

一般来说，存货周转率越高越好，若下降反映出企业可能出现存货积压、销售不畅等情形。

目前，在安徽市场，本地企业古井贡酒、迎驾贡酒表现强势，叠加知名白酒茅、五、剑、泸、洋、汾相继介入，市场竞争加剧，口子窖在加速全国化。

几年前，口子窖拟通过开发省外业务进行突围。截至2023年三季度末，口子窖在安徽省外的经销商数量达到434家，同期省内的经销商数量为486家，相差52家。

营收占比来看，2023年上半年，口子窖省外贡献的营收占比为15.85%，低于省内82.19%的营收占比。2020年、2021年、2022年，省外贡献的营收占比分别为19.66%、17.68%、17.31%，均低于20%。

从营收占比来看，说明口子窖在省内有较强的竞争力，在省外还有待拓展。

业内分析指出，口子窖的市场运作、地推、终端投放等工作均由经销商负责，现已遭受“大商制”的反噬。部分大商在省外缺乏品牌力和当地资源，在外地难以实现动销。

随着白酒行业进入“强者恒强”时代，龙头白酒的市场集中度会继续上升。面对强有力的竞争对手，考验着相关酒企的产品、服务、营销实力。

口子窖后市表现如何，我们将继续保持关注！