4月12日，喜马拉雅向港交所再度递交IPO招股书，冲刺港股上市。

“耳朵经济”市场上，喜马拉雅虽是业内龙头老大，但上市却被荔枝音频捷足先登。2020年1月17日，荔枝(NASDAQ: SOGP)在纳斯达克挂牌交易，成为“中国在线音频第一股”。

一开始，喜马拉雅同样寻求美股上市。2021年4月30日，喜马拉雅向美国证券交易委员会提交招股书，但短短4个月过后，喜马拉雅在当年9月9日又撤回了美股IPO申请，转战港股。喜马拉雅未披露放弃美股的缘由，在最新招股书中仅简略提及，“鉴于市场情况，我们认为（香港）联交所是一个更合适的地点”。从市场环境看，彼时正赶上中概股赴美IPO停滞。

但喜马拉雅的港股上市之路也坎坷不顺。2021年9月和2022年3月，喜马拉雅两次提交招股书，均显示失效，上市进程陷入停滞。如今重启IPO，距离上一次更新招股书已过去两年多，喜马拉雅能否如愿以偿？又面临哪些市场挑战？

创业十年终扭亏

此次发力港股IPO，喜马拉雅的公司状况发生了一个明显的变化：扭转自2012年成立十年来的财务亏损，实现盈利。

据招股书，喜马拉雅营收从2021年至2023年实现“三连增”，依次为58.57亿元、60.61亿元和61.63亿元。但增速已大幅放缓，从2021年的43.7%降至2023年的1.7%。

盈亏方面，2021年经调整后净亏损为7.18亿元，2022年有所收窄，为2.96亿元。转折点发生在2022年第四季度，喜马拉雅首次实现单季度千万级的盈利。招股书披露，2023年全年经调整后净利润2.24亿元。

喜马拉雅表示，盈利能力提升得益于三大因素：其一，用户群扩大、变现能力增强，平台平均月活跃用户数由2021年的2.68亿，增至2023年的3.03亿；其二，成本结构优化带来的毛利率改善，收入分成成本（根据约定的收入百分比，向内容创作者及第三方IP合作方支付的款项）占总收入的百分比，由2021年及2022年的27.3%，下降至2023年的23.4%；其三，经营效率提升，销售及营销开支、研发开支占总收入的百分比，均实现连续下降。

“喜马拉雅实现盈利，这无疑会提升其成功上市的几率。”盘古智库高级研究员江瀚对南都表示，盈利能力的改善能够增强投资者对喜马拉雅的信心，表明公司具备稳定的营收来源和良好的发展前景。同时，盈利也有助于提升喜马拉雅的估值，吸引更多投资者关注。招股书显示，2021年4月完成第12轮融资后，喜马拉雅估值来到43.45亿美元，约合人民币314.5亿元。

“然而，盈利并非万能的，投资者还会综合考虑公司的市场地位、竞争格局、未来增长潜力等多个因素。”江瀚说。

收入结构体现商业模式，付费订阅是喜马拉雅营收的基本盘，2023年占总收入的51.7%。广告和直播收入占比次之，分别为23.1%和18.4%。还有少部分收入来自其他产品及服务。

根据灼识咨询的数据，就2023年的移动端总收听时长和在线音频总收入衡量，喜马拉雅是中国最大的在线音频平台，以收入划分的市场份额为25%，领先第二位的竞争对手12个百分点。

抵御用户增长放缓

尽管稳坐头把交椅，但喜马拉雅坦言，在线音频行业竞争激烈，不仅面临来自蜻蜓FM和荔枝等同行的挑战，在物联网及车载设备等新兴场景方面，也与字节跳动、腾讯及快手等提供音乐、文学、游戏及视频等内容的互联网公司争夺用户参与度及关注度。

江瀚分析说，与荔枝等行业对手相比，喜马拉雅的竞争优势在于其庞大的用户规模和市场份额，以及丰富的内容资源。同时，喜马拉雅在音频技术、内容生态等方面也具备一定的优势。然而，喜马拉雅也存在一些劣势，比如社交互动和个性化推荐方面还有待加强。此外，荔枝等平台在某些细分领域或特定用户群体中可能更有优势。

外部竞争之外，喜马拉雅还不得应对已不再高速扩张的在线音频市场。

据灼识咨询数据，2018年至2023年，中国在线音频市场的复合年增长率达44%，尤其在2020年至2021年疫情期间实现了高速增长。但2023年至2028年的预期复合年增长率已降至15.3%。而中国在线音频市场的用户渗透率仍然较低，2023年美国移动在线音频月活跃用户数的渗透率超过50%，中国仅为24.6%。

喜马拉雅的月活用户增速亦有所放缓。2022年月活用户增长8.7%，2023年仅为3.9%，主要被物联网及其他平台用户增速低迷拖累。从用户画像看，由于当前喜马拉雅约55%用户来自一二线城市，36%来自三四线城市，仅有9%来自低线城市和农村地区，从三线及以下城市寻找用户增量就成了喜马拉雅规划的下一步选择。

支撑起订阅模式的付费用户数在2023年同样表现乏力，同比微增0.64%，2022年增速则有5.4%。付费用户类别中的付费会员数，2023年仅增长1.3%，上一年度则有6.3%。由此而来的付费率（付费用户数/月活用户数）也在2023年同比下滑一个百分点。

喜马拉雅财报数据 来源：IPO招股书

针对付费率下降，喜马拉雅解释称，主要是由于战略重心转向吸引及留住客单价较高的用户，并加强具有更大变现潜力的产品的可持续发展。但喜马拉雅也承认，如何持续吸引及留住用户，将非付费用户转化为付费用户，是一大业务风险。

喜马拉雅将抓住生成式AI浪潮，视为未来竞争的发力方向。据招股书，收听AIGC的用户数从2022年的1280万，大幅增加53.4%至2023年的1960万。喜马拉雅称，将继续利用平台不断增长的内容库数据，完善旗下的“珠峰音频AI模型”。

采写：南都见习记者 杨柳