回顾2023年，银价经历了较大的波动。由于市场对全球经济放缓的担忧，3月10日银价跌至全年最低点19.88美元/盎司。然而，银价在5月5日反弹至全年最高点，达到26.13美元/盎司。尽管波幅较大，银价到年底时基本回到了年初的水平，12月29日的收盘价为23.76美元/盎司，仅比年初的23.93美元低0.17美元。

2024年，虽然银价近期有所回调，但在黄金屡创新高的带动下，银价今年已经实现了显著反弹。那么，银价是否已经高估？

5月7日，汇丰旗下首席贵金属分析师James Steel发布最新研报称，2024年，随着黄金价格的回落，银价也将出现轻微回调。需求面看，由于白银工业需求的强劲增长（尤其是光伏和电子行业），将支撑银价在2025年保持稳定，限制银价下跌空间。

供应端来看，第一，白银矿产量在2024至2025年将稳步增长。第二，白银作为金属开采的副产品，黄金、铅锌、铜等基本金属的产出增加将提振银供应。第三，白银的回收量在今年有望达到近十年来的高点，成为继矿产之后白银供应的第二大来源。

汇丰预计，供需关系来看，2023年银市有1.36亿盎司的赤字，但2024年白银的供需赤字将扩大到2亿盎司，并在2025年保持在1.97亿盎司的水平。这种赤字会帮助防止银价大幅下跌，但并不足以支持长期的牛市。

情绪面看，美联储和其他央行可能不会像之前预期的那样迅速降息，美元将走强，这也可能抑制银价上涨。

因此，汇丰适度提高了2024年的平均银价预测，从每盎司24.33美元调整到25.38美元，并预计今年银价的波动范围在每盎司22.00美元到30.00美元之间。对于2025年、2026年和长期的平均银价预测保持不变，分别是每盎司25.50美元、26.20美元和24.00美元。年底的预测价格为2024年底24.90美元/盎司，2025年底25.80美元/盎司。

需求端看，银的工业需求增长强劲，将支撑银价

第一，汇丰指出，长期来看，银的工业需求预计在未来几年将保持强劲（特别是在光伏和电子行业），这将限制今年银价的下跌，并在2025年支撑银价稳定：

尽管全球工业增长放缓，得益于银在光伏和半导体行业的广泛使用，银的工业需求在过去一年中仍显著上升。据银协报道，2023年银的工业需求从5.88亿盎司增加到6.54亿盎司，增长了0.66亿盎司。而且，半导体行业的强劲的全球销售也推动了这一增长。
电子行业是银需求的重要支柱，随着微芯片生产的恢复和新的AI相关应用的开发，我们看好电子行业的前景及银需求。全球消费电子市场的收入预计将在今年突破1万亿美元，与2023年相比增长幅度达到两位数。全球半导体产能预计在2024年将增长6.4%。此外，全球5G网络的采用也可能进一步提升对银的需求。
推动工业需求上升的其他因素还包括汽车需求的增加，因为银被用于汽车的电子产品和计算机零部件。此外，其他传统领域，如乙烯氧化物生产和钎焊合金，对银的需求依然强劲。
在区域分布上，汇丰预计美国和日本的银需求与去年持平，但在其他地区普遍保持强劲，例如，新兴市场比如印度和东南亚等地区对银的工业需求增长预计将高于平均水平。
尽管汇丰的全球首席经济学家Janet Henry预测今年全球工业增长仅为2.2%，明年为3.1%，低于长期平均水平。从表面上看，这些总体增长数据意味着今年和明年的白银需求疲软。然而，我们预计市场对白银的需求要比总体数据所显示的要好得多。我们预计今年和明年白银的工业需求强劲，增速分别为3.8%和4.0%。

第二，汇丰认为，2024年至2025年，全球对银币和银条的需求预计将下降，几个关键因素将影响这一趋势：

首先，许多散户投资者在过去几年中已经大量购买银币和银条，目前对进一步增加持有量的兴趣不大。特别是在美国市场，经历了2023年的强劲需求后，银币与银条的市场可能已接近短期饱和。
其次，银价和购买溢价的持续高涨，特别是在印度由于货币贬值导致的本地价格上升，使得银币和银条的购买成本上升，进一步抑制了购买意愿。而且，高银价促使更多银币和银条流入二手市场，这减少了对新铸造银币和银条的需求。
再者，全球通胀虽然依然存在，但正在逐步缓解，减少了投资者对银等硬资产的需求。
同时，银行储蓄产品的回报率提高，为投资者提供了更具吸引力的资金存放选择，与银币和银条形成竞争。
还有，印度的进口税政策和投资者对长期地缘政治和经济不确定性的疲劳，可能进一步抑制新的购买。印度的进口税政策可能限制白银需求，尤其是对小型和大型银条。当然，如果交易所交易基金（ETFs）对银的需求增加，可能会提升大型银条的需求。
在连续五年增长后，包括银币和银条在内的需求在2022年达到了创纪录的3.37亿盎司，但是2023年银币和银条的投资总需求减少了超过四分之一，降至2.43亿盎司。
因此，展望未来，汇丰预计2024年全球银币和银条的需求将下降至2.21亿盎司，而2025年将略有回升至2.25亿盎司。

第三，汇丰称，珠宝行业对银的需求前景并不乐观。银在珠宝制造中也占有一席之地。虽然高金价可能间接推高银价，吸引一些珠宝制造商和消费者转向银饰，但高银价可能阻碍消费者购买银饰，抑制一部分需求。

供应端来看，全球银产量预计将在未来两年稳步增长

1）虽然银矿产量在2023年略有下降，但全球银矿产量预计将在今年和2025年显著增加，产量增长可能主要来自墨西哥、秘鲁和波斯尼亚和黑塞哥维那：

汇丰指出，银主要通过直接开采和作为副产品开采两种方式获得。尽管大部分银矿区产量保持强劲，但也有一些例外。例如，墨西哥Newmont公司的Peñasquito矿由于长时间罢工而暂停生产，导致该国的银产量可能减少了约1000万盎司。阿根廷和俄罗斯的产量也因矿床品位降低和部分矿井关闭而有所减少。然而，智利的产量显著增加了约1000万盎司，部分抵消了这些减少。
但是，多个在建项目预计将启动，包括位于波斯尼亚和黑塞哥维那的Vares项目、墨西哥的Terronova项目以及La Preciosa项目等，这些新项目预计每年将增产约1800万盎司的银产量。此外，俄罗斯的Prognoz银矿也将于今年开始生产。
在秘鲁，由于社会动荡减少，银矿的运输和生产将更加顺畅。尽管部分老旧矿场的关闭和矿石品质下降可能抑制一些产量增长，但整体银矿产量仍预期上升。
根据已发布的采矿计划和新项目的开发，我们预计2024年的银产量将较去年有所增加，并在2025年实现更加显著的增长。

2）银作为其他基础金属开采的副产品，黄金、铅锌、铜等基本金属的产出增加将提振银供应：

汇丰写道，尽管只有大约30%的银矿产量来自主银矿，其余大部分银产量是作为黄金和其他基础金属开采的副产品。2024年，副产品银产量可能略有下降或保持不变，但预计到2025年将会增加。
首先，高金价将支持银的产量增长，因为许多开采的黄金中含有银，而且一些黄金矿业活动中银的副产品含量较高。
其次，关于基础金属的生产及其对银供应的影响，情况更为复杂。汇丰基础金属团队预测，今年和明年基础金属产量将增加，这也可能促进银的供应。然而，特定金属的供应问题可能会抑制生产。例如，由于Cobre Panama矿场的关闭，今年的铜供应将受到影响，这将显著影响银产量。铅/锌产量在秘鲁今年总体将下降，但印度的Hindustani Zinc的增产将部分抵消这一下降。
还有，生产成本远低于银价，激励银矿生产商尽可能增加产量。目前，生产成本大约为每盎司17美元，远低于银的主要生产和副产品生产的价格，这为生产商提供了足够的利润空间，鼓励他们在可能的情况下增加银的输出。虽然一些设施将“退役”，但这只会限制而非逆转银产量的增长。
因此，汇丰指出，银矿产量在2023年表现优于预期，达到了8.31亿盎司，预计在2024年将进一步增加到8.43亿盎司，2025年预计将增加到8.64亿盎司。

3）银回收量预计将创多年新高：

汇丰认为，银的回收量在今年有望达到近十年来的高点，成为继矿产之后银供应的第二大来源。
目前，银的回收主要分为两种：一是由于环保法规，行业中必须进行的常规回收；二是个人持有者自行决定的回收，如首饰、餐具或银条等。工业回收遵循产品生命周期，而近年来环境法规对回收的要求越来越严格。个人回收则更具选择性，人们可能在银价上涨时增加废银供应，在价格下跌时减少。
特别是在印度，首饰回收对价格非常敏感。我们预计，随着银价维持在每盎司25美元以上，结合印度卢比的疲软，将刺激印度的银回收活动。
根据银协的数据，2022年银回收量已从1.77亿盎司增至1.79亿盎司。我们预计，在今年银价持续高企的情况下，尤其是当价格接近或超过每盎司27美元甚至30美元时，将会带来更多的废银回收供应，2024年银回收量将显著增至1.92亿盎司，2025年银回收量将保持在1.87亿盎司，因为价格稳定可能会抑制明年的回收活动。
即使未来银价有所下降，由于环保法规和绿色意识的推动，银的回收量也不太可能低于基本水平。预计随着对光伏产品的需求增加、电子产品中银的用途扩大以及银及贵金属回收技术的进步，长期来看，银的回收量将持续增加。

首先，银价与黄金、铜和其他商品有很高的关联性，它们的走势通常会影响到银价，如果黄金价格回落，银价也可能随之下降，但这可能会被铜价历史高位的影响抵消：

其次，汇丰预测美联储和其他央行可能不会像之前预期的那样迅速降息，美元将走强，这也可能抑制银价上涨。因为，银价与美元往往呈负相关，强势美元意味着投资者可能将资金转移到看似更稳定或回报率更高的美元资产，所以美元强势通常对银价形成压力。

再者，尤其是在经济或政治不确定性增加时，机构和个人投资者可能会增加对银的投资以分散风险，将导致今年和明年白银ETF需求实现温和复苏。而且，汇丰认为ETF的持有量不太可能进一步下跌，因为它们在过去两年中已经被大量抛售，因此交易所交易基金(ETFs)可能开始积累白银。

展望未来，汇丰预计银价会温和回落，但仍有较强的支撑

展望未来，汇丰预计，2024年，银价与金价同步上涨，但随着黄金价格的回落，银价也将出现轻微回调。尽管面临回调压力，由于工业需求的强劲增长，供需基本面的支撑将限制价格下跌的空间，支撑银价在2025年保持稳定。

汇丰指出，根据我们的供需模型和银业协会2024年的调查数据，2023年银市出现了1.36亿盎司的赤字。未来银市场的赤字将会增加，我们预计2024年赤字将扩大到2亿盎司，并在2025年保持在1.97亿盎司的水平。适度的赤字有助于解释我们对今年价格仅轻微下降和2025年价格稳定的预测。

虽然，这种赤字会帮助防止银价大幅下跌，但并不足以支持长期的牛市。特别是，如果银价接近或超过每盎司30美元，可能会导致银币和银条的需求进一步减少。如果银价持续下降到每盎司22美元或以下，可能会激发更大的需求。

因此，汇丰适度提高了2024年的平均银价预测，从每盎司24.33美元调整到25.38美元，并预计今年银价的波动范围在每盎司22.00美元到30.00美元之间。对于2025年、2026年和长期的平均银价预测保持不变，分别是每盎司25.50美元、26.20美元和24.00美元。年底的预测价格为2024年底24.90美元/盎司，2025年底25.80美元/盎司。