21世纪经济报道记者季媛媛 上海报道近年来，随着港股18A新规与科创板第五套上市标准出台，给未盈利生物科技企业开辟了绿色通道，由此开启了一波上市潮。

然而好景不长，随着创新药高估值泡沫逐渐破灭，生物医药行业发展进入调整周期，创新药企在资本市场开始遇冷，同时叠加沪深两市IPO审核收紧，科创板准入对创新要求提高；港股整体状态低迷，流动性不足，吸引力下降。

在多重不利因素影响下，目前国内生物科技企业冲击IPO步伐出现减缓或停滞。面对融资困境，一些生物科技企业主动调整上市策略，转道闯关北交所IPO。

近日，丽珠集团发布公告表示，综合考虑资本市场环境变化、公司自身经营情况及未来业务战略定位，公司决定终止控股子公司丽珠试剂分拆至深交所创业板上市事项。终止分拆上市后，丽珠试剂拟申请在新三板挂牌，未来根据资本市场环境及战略发展需要，择机寻求在北京证券交易所上市。

而此前，曾有沪深IPO计划的海昇药业已经在去年11月由创业板变更为北交所IPO，且最近北交所上市委员会审议了海昇药业的上市申请，海昇药业本次拟募资6.79亿元。今年7月，曾冲击科创板IPO失败的锦波生物转道北交所上市成功，成为北交所“最贵”新股。

据21世纪经济报道记者了解到，自8月27日证监会官宣IPO节奏性收紧、9月1日北交所“深改19条”发布以来，投行和企业的“北上”积极性明显提高。与此同时，多地政府也主动劝说符合“专精特新”定位的企业转道北交所。

根据智慧芽数据显示：截至2023年11月15日，12家北交所生物医药产业上市企业的专利申请总量为900余件，有效专利总量为490余件，授权发明专利总量为350余件。平均每家北交所生物医药企业专利申请量约为75件，平均有效专利量约为41件，平均授权发明专利量29件。

对此，智慧芽创新研究中心分析指出，专精特新“小巨人”正在加速登陆北交所，过去一年北交所上市企业中“小巨人”的数量新增57家，同比增幅高达116.3%；从战略性新兴产业的角度看，生物产业企业的平均专利申请量增幅最高，达到137.0%。

那么，未来北交所是否会成为生物科技企业上市热门选择地？企业又该如何规划、推进上市进程？

两难境地

当前，不少具备盈利能力，具有硬科技的医药上游企业在“寒冬”中受到了资本的重点关注。

从大环境来看，目前整个医药医疗行业投资步入下行通道，估值陷于低位，上市公司表现跑输大盘，未上市医药公司的融资亦陷入冰点。据21世纪经济报道记者梳理，在2023年上半年全球医药健康领域十大投融资中，与我国有关的仅有康桥资本和阿布扎比主权财富基金投资创新型生物医药企业海森生物一单。该企业的专业领域为慢性病、老年相关疾病以及急重症领域；商业模式为通过收购、License-in而非自主研发，以获得原研药产品在中国的所有权和商业化权益。

资本投资放缓，一方面导致创新药企业炮弹不充足，研发投入下降；另一方面，诸多已进入拟上市周期的医药医疗企业仍在“扎堆”等待估值回升后挂牌上市，目前即使完成聆讯也由于估值过低无法挂牌，陷入两难境地。

如此，企业也尤其需要谨慎对待资本市场选择，不可随意选择上市地。有券商医药行业分析师对21世纪经济报道记者介绍，近年来，全面注册制改革整体上对于医药行业的IPO更多是利好的，其本质上是把选择权，对价值的判断交给市场，有助于提升资本市场效率，有利于促进产业结构化升级，对于医药行业带来了更大的发展机会，也蕴藏了危机与挑战。

一方面，信息充分披露的前提下,优胜劣汰将加速及成为常态，另一方面，医药领域初创企业的融资速度将得到加速，可提升直接融资比例，同时也相对降低了其融资成本。其次，医药企业需要差异化定位，选择合适的上市地，形成行业多层次的资本市场板块架构，具有核心技术、专业专利和技术壁垒的创新药企也将在更加清晰的资本层次中获得更长期的支持。

就国内市场而言，全面注册制并不是“全面随意上市”，四大板块有着清晰的特色定位——主板重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业；科创板突出“硬科技”特色；创业板主要服务于成长型创新创业企业；北交所与全国股转系统共同打造服务“专精特新”中小企业主阵地。“生物科技公司需要结合自身整体情况，从架构、所处的发展阶段、未来终端市场、资金需求及股东期望等维度出发，结合不同上市地的募资特点及各自独特的板块定位，选择最适合自己的资本市场上市地。”上述券商分析师说。

其实，究竟该如何选择上市地不仅仅是初创企业的难题，依照科创板第五套标准来看，已经有成熟商业化产品的复宏汉霖此前都宣布不再推进科创板上市。针对这一现象，毕马威中国生命科学行业主管合伙人于子龙此前也对21世纪经济报道指出，二级市场对创新药的严格要求和一级市场寻求创新并不矛盾，两者虽然关注点有不同的侧重，二级市场更加关注企业的盈利能力和现有产品的商业化前景，而一级市场则更注重企业的创新能力和未来发展潜力，但商业化严格的要求也是倒逼企业聚焦真正的临床价值，在研发创新侧就要充分考虑产品价值和商业前景，从研发源头上保证商业化路径的畅通，而不是跟风研发，快速跟进这样的研发策略。

“科创板第五套标准并不是普适医药研发企业尤其是处于研发初期或商业化前景仍不明朗的药企，而更多适用少量的明星企业。大量所谓的符合第五套标准的创新药企，其实还没发展到适合成为科创板上市公司的阶段。因此，建议不仅基于科创板第五套标准（且我们理解该标准或将趋于进一步收紧）来区分创新药企一级和二级市场的价值取向差异。”上述券商分析师补充道，企业还需要基于现实情况，做好提前评估以及全方位研究，以规避后续市场风险。

如何“过冬”？

眼下，中国的创新药发展环境逐步完善，从融资更加多元化，专利保护政策逐渐加强，税收政策利好，产学研的结合更加紧密，人才鼓励和吸引等多方面，近几年都得到显著的提升和改善。实际上，当下一系列监管和行业变化，一定程度上将推动行业长远更为健康良性的发展。

资本市场的一系列改革，鼓励的是真正的创新和有价值的企业在资本市场获得更多的发展机会，同时也是引导资本投入到国家战略鼓励的方向。就全面注册改革来说，全面注册制改革和多部门出台的措施是积极的信号，这些措施有助于提高资本市场的活跃度和促进市场的发展。

对于医药行业来说，这些改革措施将带来更多的机遇和选择，并促进其技术创新和发展。然而，行业的发展还需要更多的努力和支持，以实现更加稳健和可持续的增长。因此未来IPO市场不能仅仅靠政策，更要看企业自身的价值、创新性及资本市场上市的成熟度。

那么，二级市场对于创新药商业化近乎苛刻的要求和一级市场寻求创新之间，是不是存在价值取向上的分歧？对此，致同咨询生命科学与健康行业领导合伙人、融资与并购财务顾问服务合伙人董慧慧曾在接受21世纪经济报道记者采访时指出，作为创新药企，在发展过程中平衡发展初期一级市场的更加注重创新和未来的发展潜力、和发展到一定阶段时二级市场的注重企业的盈利能力和市场价值之间的关系，也是其必须面临的挑战。作为应对，最重要的是两点，一是发展初期谨慎抬高估值，根据自身实力发展研发管线而不要盲目扩张；二是从发展初期就要紧盯财务数据，避免出现财务报表过于亏损，完全依赖不停融资续命的情况。

尤其是未盈利Biotech企业在当前的艰难情况下，需要冷静思考并重新规划自己的战略定位。在过去整个行业向好的情况下，国内大部分的Biotech企业都将目标设定为未来发展成Biopharma公司，甚至在仍无成熟管线产品的情况下开始大规模买地建厂。但其实从研发到把药一粒一粒的生产出来，对于多数由科学家创始并以研发人员为主体的Biotech公司来说，无异于需要基因重塑，成功率是非常低的。

因此，在新的形势下，重新思考并把自己定义为优势细分领域的Biotech公司，在适当的研发阶段后就将后续的研发或商业化运营权转移给下游企业或大型药企，只赚自己擅长的这一环节的钱，并在这样的战略定位下，考虑部分非核心管线的License –out、出售非核心资产和部分房地、控制低效成本以支持少数核心研发管线、确保现金流，从而度过“寒冬”。

在目前的环境下，董慧慧表示，主要有两方面建议：一方面，在医保基金和居民均紧缩支出，且一级和二级资本市场投资都遇冷的情况下，医药医疗企业需保住现金流，严控成本支出，确保合规运营，以平稳过冬为目前的生存要义；

另一方面， 企业产品管线布局方面仍需逐步降低仿制药占比，提升创新药研发，“仿创结合”仍是我国医药企业发展的必由之路。同时，鉴于我国医药研发的实际水平仍相对较低，所以Fast-follow打法仍是目前的建议方向，未来再逐步由Me-too、Me-better向真正意义上的全球首创性药物First-in-Class进阶。此外，在创新药研发中需避免扎堆市场上已集中研发的靶点。

“总体来说，医药公司应该具备良好的心态，上市不是终点，而是里程碑。”上述券商分析师也指出，企业选择上市地仅仅是开始，后续仍有诸多难题需要攻克。例如，企业需要布局好产品管线。药企要么做得更新，要么做得更快，要么做得更好，要么差异化，要么有临床价值，才能找到市场位置。另外，企业需要加大专业人才招聘、培养。随着未来上市品种的增加，产品之间将会更加注重比拼市场开拓和进入医保目录等方面，这将会需要更多具备相关经验的运营人才。

“准备上市的药企要具体结合公司实际状况和发展战略综合考虑，选择适合自己的路。在这条路上，不断加强自己的核心竞争力，努力提升自己的创新及商业化能力。”上述分析师强调。