证券时报记者 吴琦 陈静

近年来，市场对成长股的大起大落有了切身体会，眼看他起朱楼，眼看他宴宾客，眼看他楼塌了。

当市场对成长板块失去耐心的时候，越来越多人逐渐意识到，稳健增值策略或许是解决公募基金当下持有体验不佳的“良药”，正所谓“流水不争先，争的是滔滔不绝”。

2024年A股开局不及预期，但高股息板块一枝独秀，喜迎开门红，背后反映出热点切换和资金调仓的行为特征。

从采访来看，高股息阵营走强与市场风险偏好走低、缺乏增量资金流入、临近年关资金求稳等多因素相关。在成长板块缺乏新的亮点与赚钱效应的背景下，A股“慢行情”初现端倪，以高股息为代表的稳健增值策略获得了市场的重视，但高股息策略面临的回调风险也不容忽视。

防御属性强

高股息品种成新宠

2024年伊始，A股延续调整态势，市场两极分化显著。年前被市场寄予厚望的科技股出现了超预期连续下挫，比较典型的如以“茅指数”为代表的传统白马股和以“宁指数”为代表的成长股持续走低。与此形成鲜明对比的是，煤炭、银行、电力、石油、化工、高速公路等相关低估值高股息品种逆势走强，不断刷新历史和阶段新高。上周五，农业银行、中国海油、长江电力、宁沪高速等股价均创历史新高，中国神华股价也刷新了15年以来的高点，总市值（以A股价格计算）超越宁德时代。

市场刮起一股高股息之风。在此背景下，相关ETF和主题基金年内涨幅均超3%，连续多日收红，国泰中证煤炭ETF、富国中证煤炭A、国联中证煤炭A开年以来累计涨幅超5%。从资金流向来看，红利主题ETF开年以来也获得资金大幅净流入。

金鹰基金权益研究部基金经理助理金达莱认为，在疫情后，随着利率持续下行并保持在低位，股息率有5%—6%的可观收益，且相较于2.6%—2.7%的10年国债收益率，持续存在3%—4%的正向溢价。此外，回溯历史表现，高股息策略普遍在风险偏好不高、赚钱效应较差的市场环境下有明显收益优势，防御属性较强。

“部分求稳资金会愿意配置一批稳健标的，这也是推高高股息标的的一个重要原因。”融通产业趋势精选基金经理李文海认为，从长期角度看，中国经济进入了平稳增长的新常态，社会整体收益率下降，高股息的收益性价比突出。

除了股息率处于历史高位的优势外，博时基金指数与量化投资部还认为，高股息类资产经营稳定，去年12月证监会发布了促进上市公司提高分红水平的指引，这有助于提升高股息类资产的分红比例，提高红利相关资产的吸引力。

成长板块持有体验差

资金逐渐调仓换股

临近农历年关，市场风险偏好走低，在核心资产和成长股均表现不佳的情况下，高股息策略呈现出相对优势。业内人士分析，不排除资金对成长赛道失去耐心，在年初进行了大面积调仓。

近年来，新能源、半导体、人工智能等成长板块一度“风光无两”，吸引一众资金蜂拥而入，结果大开大合的表现加剧了公募基金产品净值的波动，基金持有人持有体验不佳，公募基金也因此遭遇严重信任危机。

一家头部证券研究所的报告曾指出，A股市场上公募基金等机构投资者通常以年度作为考核周期，因此每年岁末年初，投资者会对来年的市场风格进行战略性预判，并在年初进行调仓。

中欧基金基金经理刘勇表示，从专业维度，全部A股的风险溢价构成可以拆分为两类：再投资给予的风险溢价和类债的风险溢价。虽然红利类的资产估值近期有所修复，但目前类债的风险溢价还处于负值。因为A股市场给成长股的估值价格比较高，相对应的类债风险溢价较低，所以红利类资产还是当下比较便宜的股息率资产。

在以新能源为代表的成长行业增速出现放缓后，博时基金指数与量化投资部认为，目前成长板块中缺乏新的亮点，这时候投资者倾向于选择以红利为代表的确定性高的资产。

平安基金基金经理刘杰认为，核心资产仍为机构及外资重点持有，但这类品种缺乏增量资金流入，导致成长风格及顺周期的核心资产短期表现一般。因此，市场目前更倾向于配置现金回报较为稳定且与内外部宏观经济关联性不大的高股息品种。

除了在板块上有纵向比较优势外，与信用债收益率对比，刘勇认为，A股有10个行业的类债风险溢价高于全A水平，例如煤炭、银行、石油石化等行业，这意味着投资这些行业的股票所获取股息的预期回报比配置这些行业的信用债更有吸引力。

“求稳”成为基金当务之急

高股息策略有望持续

公募基金权益类基金净值已经连续两年大面积下跌，这与“公众分享资本市场成长红利”、“是普惠金融的典型代表”等宣传口号不符，投资者渐渐失去了对权益基金的信心。

多位公募基金高管曾在接受证券时报记者采访时表示，客户对基金产品业绩连续下跌颇有微词，如果基金产品再继续下跌，很可能对基金公司造成较大影响。因此，相较于追求高净值回报，保持产品业绩稳健增值或成为多数基金公司当下最重要的工作。

反观高股息、红利策略，相对于主流宽基指数，2022年以来都有比较明显的超额收益，红利投资策略也是2023年市场上为数不多可以获得绝对收益的策略之一。

招商基金首席研究官朱红裕认为，从资产需求来看，越来越多的普通投资者和机构未必能容忍特别高的波动率，像日本等许多国家和地区在出现人口老龄化后，对财富管理波动率的诉求越来越低。因此，高股息类资产具有较大的长期发展空间。

从整个策略上看，刘勇认为，红利投资策略相比大盘指数具有更好的风险收益比，并且和主流的宽基指数相关性也较低，适合机构作为底仓配置，可以分散组合的配置风险，降低组合波动。

在此背景下，高股息稳健策略能否成为2024年的投资主线？“高股息走强或是中国经济新常态下的一个必然。”李文海认为当前高股息个股的股息率还是很有吸引力，高股息稳健策略可能仍会持续一段时间。

金鹰基金认为，如果地产等中长期问题没有得到稳妥解决的话，受益于利率中枢下行的高股息策略在2024年依然会有一定表现，是需要关注的主线之一。

大成基金首席权益策略分析师耿睿坦分析，红利风格受益于股息率偏高带来较强的资产比价优势，当前股债收益差仍具备性价比。在国内盈利弱势修复、海外加息结束而中美利差收敛幅度有限的基准假设下，红利风格仍具备性价比。

从长期视角出发，刘杰认为，从资本利得及现金回报两方面共同衡量比较标的资产的长期价值与当前的性价比，高股息策略是相对普适的价值风格策略，长期来讲是有效的。耿睿坦也赞同红利策略长期有效，他认为，一方面，能够实行高派息的公司一定是经营不错的公司，高股息率也一定程度代表了公司的稳健经营能力；另一方面，红利策略也有自我纠正机制，大概率不会产生长时间、大幅度的价值偏离。

市场容量不断扩大

仍需警惕多种风险

回顾历史，高股息资产跑赢主流指数主要在三个时间段：2014年上半年，2016年下半年和从2022年8月至今，都是经济增长预期比较弱，或者是经济复苏初期，并且整个市场缺乏结构性高增长的机会。刘勇分析，整个高股息资产的表现可能并不是最好的，但能有绝对收益。

高股息策略有着防御属性强的优势，但投资中市场风格转化、伪高股息股等诸多风险仍需警惕。

博时基金指数与量化投资部分析，高股息类策略最大的风险是业绩出现下滑高分红无法持续，不过红利相关指数通过分散化布局能有效减少这类风险。第二个风险是市场风格的转化，如果后续经济出现超预期复苏，或者出现超预期的刺激政策，市场风格有可能向成长转移。

“一旦市场转暖，高股息策略可能也会迎来回调风险。”金鹰基金也表示，如果股市上涨，股息率的相对优势也会减弱。

李文海指出，需要辨别真正的高股息，部分业绩波动较大的伪高股息股要注意避开，此外还要担忧整个社会无风险利率是否存在超预期上涨的可能。

不过，也有投资人士表示，高股息市场容量在不断扩大，与成长股的跷跷板效应或不再显著。刘杰认为，随着中国经济步入低增速阶段，市场可能会重新认识稳健回报类型资产的价值并重构其估值体系，高股息市场容量可能因此而扩大。

“总体来看中证红利指数不管是流动性还是容量都是较大的。”博时基金指数与量化投资部指出，以中证红利为例，指数日均成交额在270亿元左右，指数成份股市值中位数接近300亿元。不管是从现在追踪红利相关指数总的产品规模还是从指数换手率观察，高股息策略没有出现交易拥挤现象。

朱红裕认为，2015年、2016年以来，全A指数剔除金融、石油和石化后，自由现金流从之前连续10年的负值变成正值，并持续上升。截至2022年年底，自由现金流达到了1.2万亿元以上。越来越多的行业在进入成熟期后，企业与企业之间不再因为恶性竞争而拼命增加资本开支，这些企业从原来的成长股转变为偏价值、偏分红的股票。站在时代的背景去理解，预计红利类资产的供给在未来会越来越丰富。