债券价格上涨后，许多固定收益投资不再像一个月前那么有吸引力。

《巴伦周刊》曾在10月30日的封面文章中指出，在基准10年期美债收益率升至5%（近20年高点）和固定收益证券价格大幅下跌后，“买债券的时候到了”。

投资者牢牢记住了固定收益投资的惨痛教训——收益率上升时，债券价格下跌。事实上，2020年当收益率跌至利率5000年历史的最低点时（当时10年期美债收益率还不到1%），一些被认为是 "无风险 "的长期国债每1美元面值一度跌至50美分。

一个月后，情况发生了很大的变化。

11月债券价格大幅上涨，创下20世纪80年代以来表现最好的一个月，对于固定收益投资者来说现在的问题是：接下来该怎么办？

根据道琼斯市场数据(Dow Jones Market Data)，11月基准10年期美债收益率下降了52.5个基点，至4.349%，创下2019年8月以来最大单月降幅。

晨星(Morningstar)的数据显示，11月跟踪长期美债市场走势的iShares 20+ Treasury Bond ETF的总回报率因此达到了9.92%，和股票回报相当。但自今年年初以来，这只ETF的回报率为-5.43%。

能更全面反映所有投资级债券市场——包括各种期限的公司债和抵押贷款支持证券(MBS)——的iShares Core U.S. Aggregate Bond ETF 11月的回报率为4.59%，年初至今回报率约为1.89%。值得注意的是，即使在11月大幅反弹之后，这只债券ETF依然跑输真正无风险的现金等价物，举例来说，截至11月，今年US Treasury Three Month Bill ETF的回报率为4.63%。

11月债券价格大幅上涨由几个关键因素推动。美国财政部的长债发行量低于市场预期，这显然是对市场对政府通过大举发债为巨额预算赤字融资感到担忧的一个回应。

此外，几个关键通胀指标略微低于经济学家预期增加了美联储提前大幅降息的可能性。

但债券价格上涨后，许多固定收益证券不再像一个月前那么有吸引力，前美林(Merrill Lynch)和富国银行(Wells Fargo)固定收益策略师、威斯康星大学密尔沃基分校商学院兼职教员詹姆斯·科肯(James Kochan)说：“就在我认为债券市场能提供不错的价值时，这些价值已经消失了。”

从技术面来看，所谓的“美债期限溢价”已经在债券价格的反弹中消失了，换句话说，投资者不再因为持有长期债券的所承担的额外风险而获得补偿。

事实上，收益率已经降至部分预测人士对明年及之后的预期水平，美国银行(Bank of America)经济学家预计，2024年底和2025年底10年期美债收益率都将位于4.25%（上周收益率曾短暂触及这一水平），但该行认为，中短期债券收益率可能会出现一定幅度的下降，到2024年底，五年期美债收益率将降至4.15%，略低于上周四的4.27%。在这种情况下，相比长期债券，中期债券是更好的押注。

此外，万通互惠(MassMutual)全球投资策略主管克里夫·诺林(Cliff Noreen)指出，投资级公司债和高收益公司债的收益率差也在缩小，这类债券已经被“完美定价”。诺林称，过去一周，投资级公司债的平均收益率仅比可比国债的收益率高出109个基点，与此同时，投机级信贷带来的安全边际仅为383个基点。

科肯指出，除了投资级公司债的吸引力下降，债券价格上涨还降低了免税市政债的吸引力。评级最高的10年期市政债的收益率曾达到可比国债收益率的75%到85%，而现在仅为63%。

仍有价值的一个领域是机构抵押贷款支持证券(MBS)，其收益率比可比国债高出约150个基点。Simplify ETFs执行合伙人的哈利·巴斯曼(Harley Bassman)指出，尽管收益率差低于10月中旬时的190个基点，但仍高于投资级公司债券和国债的收益率差。

Simplify ETFs为此推出了一只ETF——Simplify MBS。大多数MBS基金——如iShares MBS ETF——覆盖整个MBS市场，其中大部分由低息证券（3%或更低）组成，这些证券由几年前超低利率时代的贷款支持。

巴斯曼说，可以肯定的是，如果10年期美债收益率降至接近3%的区间，iShares MBS ETF或短期国债等收益率较低的工具的表现将会是最好的。不过，正如比尔·阿克曼(Bill Ackman)上周预测的那样，只有在美联储下调利率的速度快于期货市场预期的前提下，这种情况才会发生。

和公司债相比，万通互惠的诺林更青睐直接向中间市场借款人发放的次级投资级私人公司贷款，这类贷款的收益率高于二级市场上交易的银团贷款。他补充说，这些贷款可以通过封闭式基金获得，费用低于商业发展公司(BDC)。

事实上，尽管债券价格上涨，但封闭式债券基金的估值处于多年来最低水平。美联储加息给封闭式债券基金带来了冲击，其中大多数基金通过增加杠杆或借入资金来提高回报。对于这一基本上被忽视的资产类别来说，加息带来的不利影响有望减弱。在许多情况下，个人投资者可以以比资产净值低两位数的价格购买这类资产，并获得所能得到的最高的收益率。

但对于更常见的债券品种来说，过去一个月的价格反弹已经让它们失去了很多吸引力。固定收益投资者要么去选择他们熟悉的基准国债，要么继续投资于收益率更高、更安全的货币市场基金。

文 | 兰德尔·W·福赛思

编辑 | 郭力群

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《巴伦周刊》(barronschina)原创文章，未经许可，不得转载。英文版见2023年12月1日报道“Bonds Just Had Their Best Rally Since the 1980s. The Music’s About to Stop.”。

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